Stablecoins
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Os tokens atrelados ao dólar que são o encanamento do sistema cripto: mais de 70% do volume é liquidado neles. Mas eles não são tão estáveis quanto o nome sugere, e entender seus três tipos e seus riscos é obrigatório.
O que são as stablecoins?
As stablecoins são tokens projetados para manter a paridade de um para um com um ativo externo, normalmente o dólar americano. Elas são o encanamento fundamental do sistema: mais de 70% do volume de negociação é denominado nelas, e sua capitalização conjunta supera 200 bilhões. Sem elas, o setor careceria de uma unidade de conta estável e seria impraticável como sistema financeiro.
Seus seis usos principais: como par de negociação, já que os pares contra elas são os mais líquidos do mercado; como reserva de valor dentro do ecossistema, onde os traders estacionam capital entre operações sem converter para moeda tradicional; para pagamentos internacionais, com transferências globais em dólares 24 horas por dia e em minutos, contra um a três dias do sistema bancário; como garantia nos protocolos de empréstimo descentralizado; para gerar rendimento, com taxas de 5% a 15% ao ano; e para salários e remessas, algo especialmente difundido entre trabalhadores de tecnologia da América Latina e da África.
Há três tipos principais.
As lastreadas em reservas, centralizadas: um token é cunhado para cada dólar depositado em um banco. São as mais comuns e as de maior volume, em troca de confiar em um emissor centralizado.
As lastreadas em criptoativos, descentralizadas: são cunhadas contra um excesso de colateral depositado em contratos inteligentes. São descentralizadas, mas menos eficientes, porque exigem mais de 150% de garantia.
E as algorítmicas, sem colateral: mantêm a paridade por meio de mecanismos automáticos. Seu histórico inclui fracassos catastróficos.
A divisão do mercado é muito concentrada: a maior emissora detém cerca de 60% da capitalização total.
As lastreadas em reservas
Dominam o mercado pela liquidez e pela simplicidade.
Sua mecânica é simples: para cunhar, o usuário envia dólares ao banco do emissor, que cria o número equivalente de tokens e os entrega a ele. Para resgatar, o usuário devolve os tokens, o emissor os destrói e transfere os dólares. Em teoria, um lastro perfeito de um para um.
A maior emissora, lançada em 2014 e com mais de 120 bilhões de capitalização, foi historicamente opaca e controversa quanto às suas reservas: um acordo judicial em 2021 com a Procuradoria-Geral de Nova York revelou que apenas 2,9% eram dinheiro em espécie em dólares, com o restante em commercial papers, criptoativos, ouro e empréstimos garantidos. Sua transparência melhorou desde então, e hoje mais de 85% são títulos do Tesouro americano. Ela é dominante na Ásia, no Leste Europeu e nos mercados emergentes, e a preferida das exchanges menores. Seus riscos são a qualidade histórica de suas reservas, uma possível ação regulatória e a arbitragem de jurisdições, já que mudou de domicílio várias vezes.
A segunda emissora, lançada em 2018, mantém 100% de suas reservas em dinheiro e títulos do Tesouro de curto prazo, com auditorias mensais de uma grande firma. É a mais transparente e é regulada nos Estados Unidos, o que a torna a preferida das instituições, dos protocolos descentralizados e das plataformas americanas.
Seu grande episódio de risco chegou em março de 2023: ela tinha 3,3 bilhões de reservas em um banco californiano que quebrou, e perdeu a paridade, caindo de 1,00 para 0,88 durante um fim de semana. Recuperou-se após a intervenção federal, mas demonstrou sua dependência do sistema bancário tradicional.
A hierarquia de confiança muda com o regime de risco: durante as tensões bancárias, o capital foge das emissoras dependentes do sistema bancário rumo às offshore, ironicamente; e durante os episódios de incerteza regulatória, ocorre exatamente o contrário.
Seus riscos operacionais incluem a insolvência do emissor, a quebra do banco custodiante, uma ação regulatória e o bloqueio de endereços, já que as emissoras reguladas congelam contas a pedido das autoridades: são censuráveis por design.
As descentralizadas e as algorítmicas
As alternativas descentralizadas têm, cada uma, suas concessões.
A principal lastreada em criptoativos, lançada em 2017, funciona assim: o usuário bloqueia criptoativos aprovados em contratos inteligentes e cunha tokens contra eles. Depositando 150 em garantia, cunham-se 100, e esse excesso de 50% funciona como colchão de preço. Se a garantia cair um terço, a posição fica subcolateralizada e é liquidada automaticamente. A paridade é mantida pela oferta e demanda, por ajustes da taxa de juros e por um mecanismo de desligamento de emergência.
Suas vantagens são a descentralização, a ausência de risco de bloqueio governamental e reservas transparentes e verificáveis na blockchain. Suas desvantagens, a ineficiência de capital, as liquidações frequentes de usuários e o risco de correlação com o ativo que serve de garantia.
Sua capitalização gira em torno de 5 bilhões, metade de sua máxima de 2021. E ela carrega um paradoxo: mais da metade de seu colateral hoje é uma stablecoin centralizada, o que a torna indiretamente dependente de um emissor tradicional.
As algorítmicas, por outro lado, são um cemitério. O caso paradigmático foi um design ambicioso lançado entre 2020 e 2022: cunhava-se um token queimando o equivalente no token de governança, e resgatava-se ao contrário, sem colateral externo além de um fundo de reserva. Chegou a 18 bilhões de capitalização.
Seu colapso em maio de 2022 foi fulminante. Uma venda maciça rompeu a paridade até 0,98 e desencadeou a espiral da morte: os vendedores convertiam para o token de governança, cuja oferta inflava, o que derrubava seu preço, o que por sua vez evaporava o lastro mais rápido do que a paridade conseguia aguentar. O token estável passou de 1,00 para 0,10 em cinco dias, e o de governança multiplicou sua oferta por vinte mil em três dias. Foram destruídos 40 bilhões de capitalização, e a onda de choque arrastou vários fundos e plataformas de empréstimo à falência.
A lição é clara: as algorítmicas puras com mecânicas reflexivas são propensas à espiral da morte. Os designs posteriores são híbridos: um dos principais mantém 87% de colateral tradicional e apenas 13% algorítmico. E surgiram as sintéticas, que replicam o dólar combinando uma posição comprada no mercado à vista com uma vendida em contratos perpétuos, convertendo a taxa de financiamento em rendimento. São inovadoras, mas não foram testadas em um ciclo de baixa completo.
As perdas de paridade
A perda de paridade (depeg) — quando o token é negociado fora de seu valor de referência — é o risco fundamental, e o que revela se uma stablecoin é estável de verdade.
Os episódios históricos são ilustrativos. A maior emissora perdeu a paridade várias vezes: em outubro de 2018 caiu para 0,85 durante dois dias, no auge do ceticismo, e em maio de 2022, após o colapso algorítmico, tocou brevemente 0,95. Nos dois casos, recuperou-se.
O caso da emissora regulada em março de 2023 é o mais instrutivo. Um banco californiano quebrou com 3,3 bilhões de suas reservas. Durante o fim de semana reinou a incerteza sobre o acesso a esses recursos, e o token caiu de 1,00 para 0,88 no sábado, com vendas maciças rumo às alternativas offshore. No domingo à noite as autoridades anunciaram a proteção total dos depósitos; na segunda-feira ele já havia recuperado 0,99 e, na terça, a paridade completa. Quem vendeu em pânico perdeu entre 10% e 12%. A lição é que mesmo a mais segura depende do sistema bancário.
A principal descentralizada caiu brevemente para cerca de 0,90 durante esse mesmo episódio, justamente porque mais da metade de seu colateral era essa mesma stablecoin.
E o caso algorítmico foi uma destruição completa: de 1,00 para 0,10, depois para 0,02 e, finalmente, para praticamente zero.
Há seis causas de perda de paridade: a crise de confiança, quando os resgates maciços superam a liquidez disponível; a falha algorítmica, quando as mecânicas reflexivas não aguentam a pressão; a insolvência do emissor, se as reservas não existem de fato; a ação regulatória, se um governo congela os ativos do emissor; a falha do contrato inteligente, se um bug drena o colateral; e a manipulação de oráculos, se um preço incorreto quebra os mecanismos.
Essas situações geram oportunidades de arbitragem: se o token é negociado a 0,98 e pode ser resgatado diretamente com o emissor por 1,00, há um lucro de 2%, embora o acesso direto costume ser reservado a instituições.
A regra prática diante de uma perda de paridade: se for lastreada em reservas, não vender em pânico, porque costuma se recuperar; se for algorítmica, sair imediatamente, porque a espiral é o mais provável. E, em qualquer caso, diversificar entre várias emissoras e manter parte em carteiras de autocustódia.
Seu papel no sistema financeiro global
Seu impacto é potencialmente transformador. Em 2024, foram movimentados mais de dez trilhões na blockchain, um volume que supera individualmente o das grandes redes de pagamento tradicionais.
Seus usos principais são cinco: a negociação de criptoativos, com mais de 70% do volume; as remessas internacionais, em rápido crescimento na América Latina, no Sudeste Asiático e na África, onde um envio internacional custa um dólar e leva cinco minutos, contra os dois dias e cinquenta dólares dos operadores tradicionais; a tesouraria das empresas do setor, que mantêm bilhões; a liquidez dos protocolos descentralizados, onde representam mais da metade do capital depositado; e os pagamentos a comerciantes, ainda emergentes, mas especialmente ativos na América Latina. Várias plataformas de recursos humanos já processam salários de trabalhadores de tecnologia nesses tokens.
Suas implicações geopolíticas são profundas.
A dolarização digital: elas estendem o alcance do dólar a países com moedas fracas. Cidadãos da Argentina, da Venezuela, da Turquia e da Nigéria driblam os controles de capital por meio delas, o que ameaça a soberania monetária local.
A extensão da hegemonia do dólar: 99% do volume é denominado nessa moeda, o que aumenta seu uso global.
Seu uso como alternativa em países sancionados, embora as emissoras reguladas bloqueiem endereços a pedido das autoridades.
E o impulso às moedas digitais de banco central: os governos aceleram seus próprios projetos para competir, com a China à frente e a União Europeia com seu projeto de euro digital em andamento. As stablecoins ameaçam o controle monetário estatal, o que explica essa corrida.
A regulação avança rapidamente: o marco europeu está plenamente operacional desde 2024, enquanto nos Estados Unidos várias propostas legislativas seguem pendentes e há disputas de competência entre supervisores.
A tendência emergente mais interessante são os fundos monetários tokenizados das grandes gestoras, que já superam 10 bilhões e permitem stablecoins com rendimento, algo que a regulação atual proíbe às convencionais. A integração com as redes de pagamento tradicionais também avança.
As principais stablecoins comparadas
Cada uma tem suas concessões; convém diversificar entre várias.
| Moeda | Capitalização | Tipo | Ponto forte | Risco principal |
|---|---|---|---|---|
| A maior em volume | Mais de 120 bilhões | Lastreada em reservas | A maior liquidez, alcance global | Opacidade histórica de suas reservas |
| A regulada | Mais de 38 bilhões | Lastreada em reservas | Regulada e transparente | Dependência do sistema bancário |
| A principal descentralizada | Cerca de 5 bilhões | Lastreada em criptoativos | Descentralizada e verificável | Mais da metade de seu colateral é centralizado |
| As sintéticas | Mais de 5 bilhões | Sintética, baseada em derivativos | Rendimento alto, de 15% a 30% | Não testadas em um ciclo de baixa completo |
| As de plataforma | Cerca de 2 bilhões | Lastreada em reservas | Respaldo de uma grande plataforma | Relativamente recentes |
| A algorítmica fracassada | Zero | Algorítmica | Foi inovadora em sua época | Destruiu 40 bilhões em 2022 |
Perguntas Frequentes
Qual é mais segura: a regulada ou a de maior volume?
A regulada é mais segura em condições normais: reservas 100% em dinheiro e títulos do Tesouro, supervisão americana, auditorias mensais de uma grande firma e plena conformidade regulatória.
A de maior volume resiste melhor durante as tensões bancárias, por sua estrutura internacional menos exposta às quebras do sistema bancário americano. Ironicamente, ela se valorizou durante a crise bancária de 2023, enquanto a outra perdia a paridade.
Por caso de uso: a regulada é superior para os protocolos descentralizados institucionais, com cunhagem e queima instantâneas; a de maior volume é superior para a negociação global, por sua liquidez e pela preferência dos mercados asiáticos.
A recomendação prática é diversificar entre as duas, com uma divisão equilibrada que reduza o risco de emissor único. Convém pender para a regulada quando houver dúvidas regulatórias sobre a outra, e para a outra durante as tensões bancárias. E em nenhum caso manter mais da metade do patrimônio em uma só.
Por que existem as descentralizadas, se as centralizadas são mais eficientes?
Suas vantagens são quatro: são genuinamente descentralizadas, então nenhuma empresa pode congelar os tokens; resistem à censura, sem restrições por listas de sanções; não exigem confiança, com reservas verificáveis na blockchain; e não dependem do sistema bancário.
Suas desvantagens também são quatro: são ineficientes em capital, ao exigir mais de 150% de colateral; trazem risco de liquidação para quem as cunha; sua cunhagem é mais lenta e cara do que a instantânea das centralizadas; e, paradoxalmente, mais da metade de seu colateral hoje é uma stablecoin centralizada, o que as torna bem menos descentralizadas do que parecem.
Seus casos de uso reais são os usuários em países sancionados, as atividades descentralizadas em que existe risco de censura, a convicção ideológica e os fluxos internacionais que evitam o sistema bancário tradicional.
Sua capitalização caiu de um pico de 10 bilhões para cerca de 5 bilhões. A comunidade aceita cada vez mais a concessão de eficiência, e esse modelo mantém seu nicho, embora seja improvável que chegue a dominar.
O que aconteceu exatamente no grande colapso algorítmico de 2022?
Seu design: o token mantinha a paridade por meio de arbitragem com um token de governança associado. Um sempre era conversível no equivalente do outro, e vice-versa. Seu crescimento se apoiava em um protocolo que oferecia 20% ao ano, um rendimento insustentável subsidiado pela tesouraria.
Sua escala: chegou a 18 bilhões de capitalização em abril de 2022, com o token de governança em 40 bilhões.
O gatilho, em 7 de maio, foi uma venda de 800 milhões em um grande pool de liquidez descentralizado. A paridade caiu para 0,99.
A mecânica da espiral teve cinco passos: os vendedores resgatavam cunhando o token de governança, o que inflava sua oferta; essa inflação derrubava seu preço; com o preço afundado, cada unidade comprava menos token estável; o lastro se erodia ainda mais; e o pânico vendedor se acelerava.
A destruição em cinco dias: o token estável passou de 1,00 para 0,10, e o de governança de 80 para praticamente zero, com sua oferta se multiplicando de 350 milhões para mais de seis trilhões de unidades.
As vítimas colaterais incluíram um grande hedge fund muito exposto, várias plataformas de empréstimo centralizado que congelaram resgates e uma mesa de operações institucional, todas falidas nos meses seguintes.
A lição: as algorítmicas puras com mecânicas reflexivas são inerentemente instáveis sob pressão.
Como obtenho rendimento com elas?
As plataformas centralizadas reguladas oferecem de 3% a 5% ao ano, com risco baixo, salvo o de solvência da própria plataforma.
O empréstimo descentralizado nos grandes protocolos oferece de 4% a 10%, conforme a demanda, com risco moderado: falha do contrato inteligente e risco do protocolo.
Os pools de liquidez entre stablecoins oferecem rendimentos parecidos, com perda por divergência mínima.
Os agregadores de rendimento otimizam automaticamente entre protocolos e oferecem de 5% a 12%, com risco um pouco maior por acrescentarem uma camada de contratos.
As estratégias neutras ao mercado — posição comprada no mercado à vista mais uma vendida em contratos perpétuos — capturam a taxa de financiamento e podem chegar a rendimentos muito altos durante os mercados de alta, mas são complexas.
Os fundos monetários tokenizados das grandes gestoras oferecem de 4% a 5%, lastreados em títulos do Tesouro, com o risco mais baixo, embora o acesso costume ser institucional.
E as sintéticas oferecem entre 15% e 30%, com risco alto por não terem sido testadas em um ciclo completo.
As faixas de risco: de 3% a 5% é baixo, de 5% a 10% moderado, acima de 10% alto e acima de 20% especulativo.
Nunca convém perseguir o rendimento mais alto: quase sempre é insustentável. A regra de ouro é não arriscar mais de 10% ou 20% da posição nas estratégias de maior rendimento.
Qual é o futuro delas?
Seus seis motores são: a clareza regulatória, com o marco europeu já operacional e o americano a caminho, o que reduz a incerteza jurídica e acelera a adoção institucional; o boom da tokenização, com as grandes gestoras demonstrando que a dívida pública pode viver na blockchain e abrindo a porta para stablecoins com rendimento; a revolução dos pagamentos internacionais, com as grandes redes de pagamento integrando-as; os pagamentos de salários, que crescem rapidamente entre trabalhadores de tecnologia globais; a expansão das finanças descentralizadas, que aumenta a demanda por colateral; e a adoção em mercados emergentes, onde, em vários países, uma proporção significativa da população adulta já as utiliza para escapar da inflação local.
Os riscos para essa tese são quatro: um endurecimento regulatório severo; uma perda de paridade grave em alguma das grandes emissoras; o domínio das moedas digitais de banco central; e o surgimento de alternativas tecnológicas.
O desfecho provável é que elas se tornem um componente de vários trilhões dentro do sistema financeiro global, com a transição de um uso nativo do setor para os pagamentos convencionais.