Estrategia ZEBRA como Reemplazo de Acciones

VISIÓN GENERAL

La ZEBRA (Zero Extrinsic Value Back Ratio Spread) es una estrategia de reemplazo de acciones con un delta cercano a ±100, que permite capturar prácticamente todo el potencial alcista o bajista de poseer 100 acciones, pero con una fracción del riesgo y del capital requerido.

 

 

Put ZEBRA

DEFINICIÓN

Un back-ratio spread bajista, donde se compran dos puts ITM y se vende un put ATM para eliminar todo el valor extrínseco y alcanzar aproximadamente −100 deltas.
Esta estrategia funciona de manera similar a un married call, ya que la pérdida máxima está limitada al debit pagado, mientras que el potencial de ganancia equivale al de estar short en 100 acciones.

SUPOSICIÓN DIRECCIONAL

Bajista

ENTORNO IDEAL DE VOLATILIDAD IMPLÍCITA

Bajo

GRÁFICO DE GANANCIA/PÉRDIDA

Gráfico de P/L de un Put ZEBRA

 

 

Call ZEBRA

DEFINICIÓN

Un back-ratio spread alcista, donde se compran dos calls ITM y se vende un call ATM para eliminar todo el valor extrínseco y alcanzar aproximadamente +100 deltas.
Esta estrategia es similar a un married put, ya que la pérdida máxima está limitada al debit pagado, mientras que el potencial de ganancia equivale al de estar largo 100 acciones.

SUPOSICIÓN DIRECCIONAL

Alcista

ENTORNO IDEAL DE VOLATILIDAD IMPLÍCITA

Bajo

GRÁFICO DE GANANCIA/PÉRDIDA

Gráfico de P/L de un Call ZEBRA

 

 

CONFIGURACIÓN (SETUP)

Put ZEBRA

• Comprar 2 puts ITM

• Vender 1 put ATM (para eliminar todo el valor extrínseco)

Al estructurar un put ZEBRA, se compran dos puts ITM por encima del precio de la acción y se vende un put ATM para compensar completamente el valor extrínseco de las opciones largas. El resultado es una operación bajista con un delta cercano a −100, que replica estar short en 100 acciones, con un stop-loss incorporado, similar al de un married call.

 

 

Call ZEBRA

• Comprar 2 calls ITM

• Vender 1 call ATM (para eliminar todo el valor extrínseco)

Al estructurar un call ZEBRA, se compran dos calls ITM por debajo del precio de la acción y se vende un call ATM para compensar todo el valor extrínseco de las opciones largas. El resultado es una operación alcista con un delta cercano a +100, que replica estar largo en 100 acciones, con un stop-loss incorporado, similar al de un married put.

 

 

El resultado es una estructura muy similar a un married put o married call, donde se protege el riesgo de 100 acciones comprando una opción protectora OTM. Sin embargo, la gran ventaja del ZEBRA es que no se paga valor extrínsecopor esta protección.

 

 

Estrategia Call ZEBRA

Configuración de la estrategia ZEBRA en la plataforma de trading de sigma trade.

En el ejemplo anterior, se obtienen 97.80 deltas por $3,126, frente a los 100 deltas que costarían aproximadamente $54,000 al comprar 100 acciones de SPY.

Además, existe un stop-loss incorporado por debajo del strike del call 526 durante toda la duración de la operación, ya que la pérdida máxima está limitada al debit pagado. Este stop-loss no tiene costo extrínseco en la ZEBRA, siempre que el valor extrínseco del call vendido compense completamente el de los dos calls comprados, como se observa en el ejemplo, donde el valor extrínseco neto es de solo 22 centavos.

Con esta operación, se captura todo el upside de 100 acciones, evitando al mismo tiempo un escenario catastrófico en caso de una fuerte caída del mercado.

¿Qué es un Married Put?

Un married put consiste en poseer 100 acciones de una acción y “casar” esa posición con un put largo por debajo del precio de la acción. Esto crea un stop-loss sobre las acciones por debajo del strike del put, ya que el put largo aumenta su valor de forma equivalente a estar short en 100 acciones cuando el precio cae por debajo del strike al vencimiento.

El problema de esta estrategia a largo plazo es que constantemente estás pagando valor extrínseco al comprar el put largo. En cambio, el call ZEBRA ofrece un perfil de riesgo similar sin pagar ese costo de valor extrínseco del put largo:

Estrategia Married Put
Ejemplo de la estrategia Married Put en sigma trade

En el ejemplo anterior, se utilizan $27,332 para poseer 100 acciones, y se compra un put para proteger el riesgo por debajo de 526, de forma similar al ejemplo del ZEBRA.
La diferencia es que aquí se están pagando $2.89 en valor extrínseco por esa protección, lo que significa que si la acción no se mueve, ese valor se pierde.

Además, el delta es significativamente menor que 100, ubicándose en 77.13, debido al alto costo del put largo. En un rally, el put pierde valor, lo que reduce temporalmente la ganancia de las 100 acciones.

Con el ZEBRA, no hay valor extrínseco que perder si la operación está bien estructurada, por eso el delta es mucho más cercano a 100.

 

 

¿Qué es un Married Call?

Un married call se construye con 100 acciones short y un call largo OTM para proteger el riesgo alcista de la posición short por encima del strike del call largo:

Estrategia Married Call
Ejemplo de la estrategia Married Call en Sigma Trade

En el ejemplo anterior, se están shorteando 100 acciones de SPY, lo que requiere aproximadamente $27,000 de buying power, y se compra un call por $4.76 para proteger el riesgo alcista por encima de 548.

Al igual que con el call ZEBRA y el married put, es posible replicar el perfil de riesgo del married call utilizando un put ZEBRA, sin pagar el valor extrínseco asociado a la compra del call largo:

Estrategia Put ZEBRA
Ejemplo de un Put ZEBRA en Sigma Trade

En este ejemplo de put ZEBRA, se obtienen −85.49 deltas en SPY durante los próximos 15 días, con un riesgo de $1,527, que se detiene por encima del strike 548.
En otras palabras, si el mercado sube $30, solo se asume aproximadamente la mitad de ese movimiento como riesgo. Si el mercado cae $30 dentro de esos 15 días, la ganancia sería de aproximadamente $3,000.

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SKEW y sus implicaciones en ZEBRA

Al estructurar una estrategia ZEBRA, el enfoque principal debe ser eliminar el valor extrínseco de la ecuación. Al hacerlo, se logra un delta lo más cercano posible a 100, sin limitar el potencial de ganancias si el movimiento direccional es correcto.

Si un ZEBRA se mueve más profundo ITM a favor de la dirección esperada, pero se pagaron $500 en valor extrínseco al entrar (por querer una operación más barata), esos $500 se perderán a medida que la posición se adentra ITM, reduciendo el potencial de ganancia. Además, si la acción no se mueve, ese valor extrínseco se erosionará con el tiempohasta llegar a cero.

Es importante destacar que el skew afecta el precio de entrada del ZEBRA, ya que la estrategia trabaja directamente con el valor extrínseco de las opciones. El skew representa la diferencia de valor extrínseco entre opciones OTM equidistantes y muestra dónde el mercado percibe un posible movimiento de alta velocidad.

Debido a las tasas de interés elevadas, SPY presenta call skew, donde los calls OTM equidistantes cotizan con una prima mayor que los puts OTM cercanos al precio de la acción. Esto implica que las estrategias call ZEBRA son más costosas de estructurar que las put ZEBRA.

Skew de Opciones
Ejemplo de skew de opciones en la plataforma de Sigma Trade

Como puedes ver en el ejemplo anterior, el call 545 está cotizando alrededor de $6.40, mientras que el put 535 cotiza cerca de $5.10. Ambas opciones están 5 puntos OTM, pero el call se negocia con un poco más de valor extrínseco.

Si estoy estructurando un call ZEBRA, tendré que mover mi opción larga más profundo ITM para eliminar el valor extrínseco de la operación, lo que resulta en una estructura más costosa.

Si estoy estructurando un put ZEBRA, no necesitaré mover mi opción larga tan profundo ITM para eliminar el valor extrínseco.

Para eliminar el valor extrínseco al estructurar un ZEBRA, simplemente asegúrate de que el valor extrínseco que estás cobrando al vender la opción ATM sea equivalente al valor extrínseco TOTAL que estás pagando en las dos opciones largas ITM que estás comprando.
En otras palabras, asegúrate de que el valor extrínseco asociado a tu strike largo sea la mitad de la prima asociada a la opción ATM que estás vendiendo.

Valor Extrínseco en la Estructura ZEBRA
Usa y considera el valor extrínseco al estructurar estrategias ZEBRA

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CÓMO CALCULAR GANANCIA MÁXIMA / BREAKEVEN(S)

GANANCIA MÁXIMA

PUT ZEBRA
Ilimitada

CALL ZEBRA
Ilimitada

 

 

BREAKEVEN(S)

PUT ZEBRA
Strike del put short − cualquier valor extrínseco pagado

CALL ZEBRA
Strike del call short + cualquier valor extrínseco pagado

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ZEBRAS DE LARGO PLAZO VS CORTO PLAZO

Una de las grandes zonas grises en las operaciones de ZEBRA como reemplazo de acciones es la elección del vencimiento.

Cuanto más corto plazo sea el vencimiento, menor será el debit que tendremos que pagar y más cerca estarán los strikes del precio de la acción, debido a la falta de valor extrínseco en ciclos cercanos. No es necesario ir muy profundo ITM para eliminar todo el valor extrínseco de la operación, y aun así se logra una posición cercana a 100 deltas.

El trade-off es que la pérdida máxima se alcanza mucho más cerca del precio de la acción, aunque la pérdida máxima total por operación será significativamente menor que en un ciclo de más largo plazo.
Cuanto más tiempo tenga el vencimiento, más se sentirá la operación como estar long stock, ya que el debit inicial será mayor, la pérdida máxima será mayor, pero también el tiempo para estar en lo correcto será mucho más largo que en un ZEBRA de corto plazo.

En última instancia, si el objetivo es capturar movimientos de corto plazo con riesgo muy limitado, un ZEBRA de corto plazo puede ser la mejor opción.

Si, en cambio, se busca capturar ventajas fiscales a largo plazo, o se opera un activo de precio bajo donde no existe mucho valor extrínseco incluso algunos puntos ITM, un ZEBRA de largo plazo puede ser la mejor elección.